(조세금융신문=송두한 더불어민주당 민주연구원 부원장) 레고랜드발 금리충격이 단기 자금시장, 채권시장, 부동산PF, 기업 및 가계대출 충격 등으로 확산되는 전염적 파급효과를 발휘하고 있다. 레고랜드 사태가 시스템 리스크인 이유는 금융리스크의 도화선인 금리에 불을 붙였을 뿐만 아니라, 그 불길이 시차를 두고 부동산시장으로 옮겨 붙고 있기 때문이다. 이제는 지엽적인 레고랜드 채무불이행 사태를 해결한다 해도 이전의 정상 상황으로 돌아가기 어렵게 되었다.

 

지금 필요한 것은 금융위기에 준하는 특단에 특단의 대책을 마련해 레고랜드 사태가 금융위기로 전이되는 불길을 차단하는 것이다. 한국은행은 금리정점 예고 등 안정적인 금리정책 기조를 유지하며 RP매입 범위 및 대상 확대, 기업어음 직접 매입 등과 같은 적극적인 시장안정화 조치에 나서야 한다. 정부는 2019년 이후 발생한 “코로나부채에 대한 이자감면” 프로그램을 즉시 가동하는 동시에, “PF 정상화 뱅크”, 공공의 “주담대매입후 임대전환”과 같은 특단의 부동산대책을 수립해야 한다.

 

▍조정과 붕괴의 갈림길에 선 글로벌 자산버블

 

포스트 코로나 이면에 가려진 진짜 위기는 부채로 쌓아올린 글로벌 자산버블이며, 지금 세계경제는 조정과 붕괴의 사선을 넘나들고 있다. 글로벌 자산시장의 경우, 지난 10년간 초저금리 환경 아래에서 부채로 쌓아올린 쿼드러플 버블(가상화폐, 채권/증시, 부동산)이 소멸 주기로 접어들었다. 세계 3대 거래소인 FTX 파산으로 가상화폐 시장이 먼저 붕괴되었고, 인화력이 강력한 글로벌 증시/채권 및 부동산시장은 이미 고강도 조정국면에 진입했다.

 

세계경제가 짊어진 버블의 크기로 볼 때 2008년 금융위기가 “합리적 버블”이라면, 지금의 자산버블은 “투기적 버블”에 가깝다. 즉, 일단 금융리스크가 발화하면 2008년 금융위기보다 강력한 파급효과를 가져올 수 있다. 이러한 점에서, 레고랜드발 신용대란 사태는 울고 싶은 한국경제의 뺨을 때린 것이다.

 

<연준 자산매입 변화 추이>

 

버블의 원천인 미국 연준의 자산증가 추이를 살펴보자. 2008년 금융위기 직적만 해도 연준 자산은 0.9조 달러에 불과했으나, 이후 제로금리와 양적완화(Quantitative Easing) 정책에 힘입어 2019년에는 3.9조 달러까지 급증하였다. 설상가상으로, 코로나 사태가 발발하면서 다시 2배 이상 증가해 9조 달러까지 늘어났다. 2008년에 비해 9배 이상 많은 시중유동성이 증시/채권, 부동산 등 글로벌 자산시장으로 흘러들어갔다는 의미다.

 

문제는 최근 글로벌 통화정책 기조가 긴축으로 전환하면서 버블경제의 생멸주기(생성-확장-소멸)가 소멸국면에 진입했다는 것이다. 국내 경제 역시 자본유출로 인한 증시하락∙환율상승 압력이 가중되는 가운데, 금리충격에 노출된 부동산시장이 본격적인 경기하강 사이클에 진입했다.

 

<경기하강 사이클에 진입한 국내 증시 및 부동산시장>

 

특히, 내수경제의 근간을 이루는 주택경기는 10년 간의 대세상승 사이클을 마무리하고 올해 들어 본격적인 하강 국면에 진입했다. 이 기간에 서울의 아파트 실거래가격은 190% 폭등한 후 올해 들어 급락세로 전환하였다. 채권시장은 2009년 1,000조원 시장에서 2021년 2,400조원 시장으로 성장하였으나, 레고랜드 사태가 채권의 버블붕괴를 알리는 트리거가 될 수 있다는 우려도 높다. 자본유출 충격에 취약한 국내 증시 역시 어렵기는 매한가지다. 2021년 하반기이후 조정국면이 장기화되면서 조정의 마무리와 붕괴의 시작에 대한 논쟁이 가열되고 있는 상황이다. 즉, 부동산은 주택가격 충격에, 증시/환율은 자본유출 충격에, 채권시장과 가계부채는 금리충격에 취약한 구조다.

 

▍금융위기 뇌관을 제거한 레고랜드 사태

 

레고랜드 사태가 심각한 이유는 금융시장에 충격을 누적시키며 금융과 실물의 동반 부실을 초래하는 시스템리스크 작용하고 있다는 것이다. 비상경제 상황에서 발생한 강원도의 지급보증 철회가 속도와 강도를 더해가며 금융 전반에 걸친 시스템리스크로 진화한 상태다. 설령, 지급보증 약속을 이행한대 해도 결코 이전의 균형으로 돌아갈 수 없게 되었다.

 

<레고랜드 사태 이후 CP금리 및 시장금리 추이>

 

과연 그러한지 살펴보자. 강원도 중도개발공사가 개인회생을 신청하기 직전(9월 28일) 3.2%에 머물던 CP금리(91일물)가 최근 5.4%까지 급등하였다. 기업의 자금조달 금리가 그야말로 파죽지세로 치솟고 있다. 이로 인해 단기 자금시장이 마비되고 채권 발행액도 반토막 나는 등 기업들은 금융위기에 준하는 신용대란 사태에 직면해 있다. 정부가 뒤늦게 “50조원+a” 공급대책을 발표하고 금융기관이 추가로 95조원의 유동성을 공급하기로 했지만 시장은 CP금리 폭등으로 답하고 있다. 이처럼, 호미로 막을 것을 가래로도 막지 못하는 작금의 상황이 레고랜드 사태가 시스템 리스크임을 보여주는 것이다. 따라서 레고랜드발 자금시장 경색이 채권버블, 부동산PF, 가계부채 문제로 번지는 것은 단지 시간의 문제일 뿐이다.

 

<은행권(좌) 및 비은행권(우) PF대출 변화 추이>

 

두 번째 레고랜드 트리거는 “PF발 주택가격 충격”인데, 엄밀히 따지면, 레고랜드발 PF사태로 규정하는 것이 맞다. 레고랜드 사태로 인해 PF대출 시장이 막혀버리면, 건설사 줄도산, 미분양 충격, 주택가격 폭락으로 이어지는 경착륙위험을 피하기 어렵다. 충격의 전이 경로는 “2010년 PF부실 사태”와 크게 다르지 않겠지만, 버블의 크기로 볼 때 상대적 파급효과는 그 때와 비교하기 어려울 정도로 클 수밖에 없다.

 

<미분양(좌) 및 기업의 부도리스크(우) 추이

 

레고랜드발 PF사태가 2010년 PF부실 대란보다 더 위험한 이유는 무엇일까? 첫째, 2010년 PF사태는 주로 은행권을 집중 타격하였지만 지금의 PF시장은 주로 비은행권의 익스포저가 대부분을 차지한다. 특히, 전체의 75%를 차지하는 비은행권 PF대출 중에서도 보험은 양적팽창, 증권은 우발채무, 저축은행/여전사/캐피탈은 PF 건전성 등의 리스크에 노출된 상태다. 일단 레고랜드발 PF사태가 발화하면 그 불길을 잡기 어려운 이유다. 더욱 심각한 문제는 2010년에 경험했던 공포의 미분양 사태가 재발할 조짐을 보이고 있다는 것이다. 미분양 물량은 2021년 14.1천호까지 떨어졌다 올해 9월 41.6천호로 폭발적인 증가 추세를 보이고 있다. 여기에다, 레고랜드발 PF사태가 추가 압력을 가하면 걷잡을 수 없는 미분양 사태로 번질 수 있다.

 

세 번째 레고랜드 트리거는 “민간부채 충격”이다. 레고랜드가 쏘아올린 자금조달 금리는 시차를 두고 대출금리 상승 압력을 높이기 마련이다. 먼저, 기업대출을 보자. 기업의 코로나부채는 대부분 중소기업대출을 중심으로 증가했다. 지난 3년간(2019년~2022년 3월) 중소기업대출은 785조원에서 994조원으로 209조원 증가한 반면, 대기업대출은 387조원에서 469조원으로 82조원 증가하는데 그쳤다. 비성성적 대출금리 발작이 중소기업을 집중 타격할 것은 불을 보듯 자명하다.

 

가계부채 역시 레고랜드발 금리충격과 무관치 않다. 레고랜드발 PF사태는 결국 금리경로를 통해 가계부채 부실로 전이되는 구조다. 가계부채의 절반이 주택담보대출이기 때문이다. 더욱이, 기업대출로 분류되는 ‘개인사업자대출’도 엄밀히 따지면 가계부채이며, 집주인에게 빌려준 임차인의 종자돈(전세보증금)도 사인간의 가계대출로 볼 수 있다. 이것을 다 포함한 실질 가계부채는 GDP에 견줘 160% 이상이다. 가계부채의 양적 팽창은 OECD 국가와 비교해도 단연 최고 수준이다. 따라서 레고랜드발 PF사태가 부동산시장으로 번지면 가계부채 잠재부실이 현실화될 수 있다. 

 

<중소기업대출 증가 추이(좌) 및 실질 가계부채(우)>

 

한편, 자영업자의 코로나부채는 대출로 임대료를 돌려막는 사이 눈덩이처럼 불어나면서 부채의 건전성이 크게 훼손된 상태다. 코로나대출은 2019년 685조원에서 올해 2분기 994조원으로 309조원까지 늘어났다. 반면, 채권자인 금융기관들은 코로나 사태 이후 경이로운 실적 행진을 지속하고 있다. 5대 금융지주는 펜데믹 이자폭리(“대출폭증∙이자폭등”)에 힘입은 올해 이자이익이 가볍게 50조원을 돌파할 것으로 예상된다.

 

정부 역시 코로나부채를 방기한 책임에서 자유로울 수 없다. 정부의 대책이라고 해봤자 5 차례에 걸친 이자유예/만기연장 조치 정도인데, 이들 자영업자는 사실상 채무상환 여력이 소진된 것으로 보는 것이 맞다. 1달 이자도 못내는 자영업자∙소상공인이 2~3년 이자를 쪼개서 내는 것은 미션 임파서블에 가깝다.

 

코로나부채는 가계대출, 기업대출, 자영업자대출 등 민간부문 전반에 걸쳐 광범위하게 퍼져있다. 지금의 부채위기를 넘기 위해서는 최소한 이자를 덜어내는 특단에 특단의 부채대책을 마련해야 한다. 부채위험을 방치하면 결국 더 큰 사회적 비용을 유발하게 될 것이다.

 

 

[프로필] 송두한 더불어민주당 민주연구원 부원장

◾ 국민대학교 특임교수

◾ KDI 경제정책 자문위원

◾ 전) NH금융연구소장(NH금융지주)

◾ 전) Visiting Assistant Professor

(Otterbein University, Columbus, Ohio)

※ 저술: 서브프라임 버블진단과 파급효과 진단, 주택버블주기 진단과 시사점, 경영분석을 위한 고급통계학 등 다수

 

 

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